Si bien la crisis europea se alejó mucho del colapso financiero del que se temía el año pasado, todavía no ha encontrado una solución definitiva y continúa amenazando a los agentes económicos que desean contar con un poco más de visibilidad y poder predecir el corto plazo.
Los bancos norteamericanos no se encuentran inmunes a esta situación, por más lejos que parezcan estar geográficamente. Los posibles defaults o reestructuraciones voluntarias de la deuda de algunos países de la Eurozona han hecho que los bancos de EE.UU. hayan cubierto en parte su exposición a dichas deudas mediante la compra de credit default swaps (CDS).
De esta forma, los bancos disminuyeron en parte los riesgos ante una eventual cesación de pagos, compensando de alguna manera las pérdidas en que se incurriría si algún país decide desatender sus obligaciones de deuda, confiando que las empresas “aseguradoras” (que son nada menos que otros bancos o hedge funds que los emiten) respondan por las pérdidas ocasionadas a causa de la insolvencia de algunos de estos países.
Los cinco bancos norteamericanos más grandes son Citigroup, JPMorgan, Morgan Stanley, Bank of America y Goldman Sachs. Todos están de alguna manera expuestos a títulos de deuda soberana de Italia, España, Portugal, Irlanda y Grecia (PIIGS) por un total de más de USD 80 Bn, y mediante el uso de los CDS han reducido su exposición teórica en USD 30 Bn., además de desprenderse directamente de muchos títulos.
Según se puede ver en el gráfico siguiente, Citigroup y JPMorgan son los bancos que mayor exposición bruta tienen a los títulos de estos cinco países, pero también son los bancos que mayor porcentaje de cobertura tienen. Por ejemplo, Citigroup redujo su exposición bruta de USD 28,9 Bn a USD 15,1 Bn, es decir que cerca del 50% de los bonos en cuestión están cubiertos frente a una probable cesación de pagos. Por su parte, Bank of America con una exposición de USD 14,4 Bn, algo más del 12% está cubierto ante un default, un porcentaje relativamente bajo, pero su exposición a la deuda de los PIIGS se redujo en 44% desde 2009.
¿Qué tan seguros son los CDS? Los credit default swaps han respondido bien ante las grandes quiebras, pero fueron también una de las causas de las debilidades sistémicas de la crisis de 2008, con AIG quedando al borde del colapso por no poder hacer frente a sus contratos de swaps. Es por esta razón que el mercado duda en que estos contratos sean respetados, ante un escenario de inestabilidad financiera y con un contexto político reticente a continuar salvando compañías de Wall Street.
Pero hay un punto importante que remarcar. Los CDS sólo responden cuando hay un evento crediticio declarado por la International Swaps and Derivatives Association. Sin embargo, un canje de deuda denominado “voluntario”, en el cual los tenedores de los bonos aceptan recortes de capital, no es considerado como un evento crediticio, en cuyo caso las compañías emisoras no deberán pagar sus contratos de swaps.
En el caso de Grecia, que es uno de los países que mayores dificultades están atravesando, las negociaciones con los inversores privados que poseen títulos de ese país, para efectuar un canje de deuda que le permita reducir su volumen de deuda y obtener un segundo rescate para evitar un default en marzo, pareciera que van por buen camino, pero todavía no se ha formalizado un acuerdo. Grecia pretende que los inversores acepten un recorte de capital de aproximadamente 50%, pero el problema son los cupones de los nuevos títulos: los inversores pretenden un cupón de 4%, pero Grecia (y los países de la UE) no quieren que sea mayor al 3,5%.
En síntesis, este canje “voluntario” en Grecia y las pérdidas que deben afrontar los inversores (los bancos) no están cubiertas por los CDS, por lo tanto la cobertura que tienen estos inversores institucionales sobre la exposición a los títulos griegos sería en algún punto inútil, o mejor dicho la cobertura no sería tal. Lo mismo ocurriría si otros países siguen el camino de Grecia y pretenden reestructurar sus deudas, como mucho se ha hablado en la última semana acerca del caso de Portugal, que ha visto sus primas de riesgo dispararse sensiblemente, a contramano de todos los demás países europeos.
Los bancos norteamericanos cotizan actualmente en niveles bastante bajos, luego de haber caído durante prácticamente todo el año pasado hasta alcanzar niveles mínimos en 2 años. Los principales bancos de EE.UU., a excepción de Morgan Stanley y Goldman Sachs, cotizan con un Price-to-Earning (PE) menor al del índice S&P 500. Por ejemplo, bancos como Citigroup (C), JPMorgan (JPM) y Bank of America (BAC) cotizan actualmente en menos de 9 veces sus ganancias trailing, en comparación con el mismo ratio de valuación del S&P 500 que se ubica en aproximadamente 13 x.
En relación al valor contable, los precios de las acciones de los principales bancos, están en su mayoría por debajo del mismo. En los caso de Citigroup y Bank of America, el Price-to-Book-Value (PBV) es muy bajo, siendo el precio de los papeles equivalente a 52% y 32% del valor contable de la compañía, lo que daría indicios que las acciones de los bancos están baratas. Sin embargo, estas instituciones corren altos riesgos de pérdida de capital por las probables reestructuraciones de deuda de países de la Eurozona.
